Sursa grafic: Marketwatch.com
Dacă ești investitor la bursă, numele Howard Marks ar trebui să îți fie la fel de familiar precum cel al lui Warren Buffett. Co-fondatorul Oaktree Capital Management este recunoscut nu pentru că ar ghici viitorul în globuri de cristal, ci pentru că este unul dintre cei mai lucizi observatori ai psihologiei de piață și ai riscului.
În ultimul an, Marks a publicat două analize fundamentale care ar trebui să fie lectură obligatorie pentru oricine investitor în 2026: memo-ul “On Bubble Watch” din ianuarie 2025 și recenta analiză “Is It a Bubble?” din decembrie 2025.
Ambele texte abordează cea mai fierbinte întrebare a momentului: Suntem în mijlocul unei bule speculative generate de Inteligența Artificială (AI)? Și dacă da, cum ne protejăm portofoliile fără a rata complet inovația?
În rândurile de mai jos, am sintetizat esența gândirii lui Howard Marks, extrăgând cele mai valoroase lecții despre cum să navighezi între euforie și panică.
Anatomia unei bule: Când psihologia bate fundamentalul
Pentru a înțelege momentul actual, trebuie să redefinim ce înseamnă o “bulă”. Marks insistă că o bulă nu este definită doar de prețuri mari (evaluări ridicate), ci mai ales de comportamentul investitorilor. Bulele apar atunci când gândirea critică este suprimată de emoție. Nu inovația tehnologică în sine creează bula, ci reacția exagerată a mulțimii la acea inovație.
“Ceva nou și aparent revoluționar apare și se insinuează în mintea oamenilor. Le capturează imaginația, iar entuziasmul devine copleșitor, suprimând prudența.”
Acest entuziasm duce la suspendarea neîncrederii. Investitorii încetează să mai întrebe “Cât valorează această companie?” și încep să întrebe doar “Cât de sus poate ajunge prețul?”.
Comparația cu Dot-com: Suntem acolo?
Marks notează că, spre deosebire de anul 2000, giganții AI de astăzi (Microsoft, Nvidia etc.) sunt companii extrem de profitabile. Totuși, evaluările (P/E ratios) încep să devină îngrijorătoare, chiar dacă nu au atins încă nivelurile absurde ale Cisco sau Oracle din 1999.
Mai jos avem o comparație între multiplii P/E al celor mai mari companii de tehnologie din decembrie 1999 și al celor mai mari companii de tehnologie din prezent.
De altfel, una dintre companiile tehnologice de top ale bulei dot com, Cisco, a ajuns abia in aceste zile la prețul maxim de la începutul anului 2000, după aproape 26 de ani.
Sursa grafic: Google Finance
Diferența dintre “Bule de Inflexiune” și “Bule Inutile”
Aceasta este poate cea mai fină observație a lui Marks. El face o distincție clară între bulele care nu lasă nimic în urmă (cum a fost mania lalelelor sau criza creditelor subprime), pe care le numește bule de “reversie la medie”, și cele care schimbă lumea, numite “bule de inflexiune”.
Inteligența Artificială intră clar în a doua categorie. Este o tehnologie reală, transformatoare. Dar faptul că o tehnologie va schimba lumea nu înseamnă că investitorii nu pot pierde toți banii pariind pe ea.
“Bulele de inflexiune bazate pe dezvoltări revoluționare accelerează progresul tehnologic și creează fundația pentru un viitor mai prosper, dar în același timp distrug averea investitorilor care intră la prețuri iraționale.”
Istoria rimează: AI este noua Cale Ferată
În secolul al XIX-lea, căile ferate au revoluționat transportul și economia globală. Totuși, majoritatea companiilor de căi ferate au dat faliment, iar investitorii au pierdut averi colosale, deoarece s-a investit prea mult capital, prea repede, în prea multe proiecte care concurau între ele.
Marks vede o paralelă directă cu AI-ul de astăzi. Infrastructura se construiește, societatea va beneficia enorm, dar deținătorii de capital s-ar putea să finanțeze acest viitor cu propriile pierderi.
Paradoxul investitorului în tehnologie
Investitorii trebuie să înțeleagă un adevăr dureros: o tehnologie poate fi un succes imens pentru societate, dar un eșec pentru portofoliu dacă prețul plătit este absurd.
”Cheia este să nu fii unul dintre investitorii a căror avere este distrusă în procesul de a aduce progresul.”
Capcana gândirii “Goldilocks”
Încă din memo-ul “On Bubble Watch” din ianuarie 2025, Marks avertiza asupra mentalității de tip “Goldilocks” din piețe: ideea că economia nu va fi nici prea fierbinte (inflație), nici prea rece (recesiune), ci “tocmai bună”.
Când piețele sunt evaluate pentru perfecțiune, orice mică dezamăgire poate provoca o corecție majoră. Investitorii tind să extrapoleze la infinit veștile bune, ignorând natura ciclică a economiei.
“Investitorii cu memorie scurtă și buzunare adânci sunt adesea convinși că de data aceasta e diferit, că vechile reguli de evaluare nu se mai aplică.”
Mai jos avem indicatorul Shiller P/E Ratio în ultimii 50 de ani (indicator bazat pe media câștigurilor ajustate cu inflația din ultimii 10 ani).
Observăm că indicatorul este acum la 40,57 și se apropie de maximul de 44,19 atins in decembrie 1999, mult peste media sa de 17,32 din ultimii 155 de ani.
Sursa: multipl.com
Finanțarea circulară și “perpetuum mobile”
Unul dintre cele mai îngrijorătoare semnale identificate de Marks este natura circulară a veniturilor în sectorul AI. Marile companii de tehnologie (Big Tech) investesc miliarde în startup-uri de AI. Acestea îi plătesc înapoi către Big Tech pentru a închiria servere cloud și putere de calcul.
“Se anunță tranzacții în care banii par să fie plimbați în cerc între jucătorii AI… acest lucru ridică întrebarea dacă industria nu a dezvoltat o mașinărie de tip perpetuum mobile, generând venituri artificiale.”
Dacă eliminăm această finanțare încrucișată, cât de mare este cererea reală, organică, din partea consumatorului final? Aceasta este întrebarea de miliarde (sau trilioane) de dolari.
Risipa de capital este necesară, dar dureroasă
În timpul bulelor productive, investitorii alimentează sectorul cu bani. Marks numește asta “carpet-bombing with capital”. Mult din acest capital se va pierde. Multe cipuri cumpărate astăzi vor fi depășite moral în 12 luni. Multe centre de date vor fi ineficiente.
Această risipă este prețul progresului. Dar pentru investitorul individual este vital să nu fie cel care plătește nota de plată pentru acest experiment global.
Pericolul datoriilor pe termen lung pentru active pe termen scurt
Companiile emit obligațiuni pe 30 de ani pentru a cumpăra procesoare grafice (GPU) care au o durată de viață economică de poate 3-4 ani. Marks, fiind un expert în piețele de credit (obligațiuni), vede aici o discrepanță majoră. Este imprudent să finanțezi active cu depreciere rapidă prin datorii pe termen foarte lung. Când tehnologia se schimbă, datoria rămâne.
Problema trilionului
Suntem bombardați cu cifre de “trilioane” de dolari necesare pentru infrastructura AI. Marks ne amintește scara: 1 milion de secunde = 11 zile, 1 trilion de secunde = 31.700 de ani. Sumele vehiculate sunt dincolo de puterea noastră de înțelegere și, adesea, dincolo de realitatea economică imediată.
“Momentul Minsky” și psihologia mulțimii
Hyman Minsky a teoretizat că stabilitatea duce la instabilitate. Perioadele lungi de prosperitate îi fac pe oameni să își asume riscuri tot mai mari, până când sistemul devine fragil. Marks observă semnele unui astfel de moment: teama de a rata ocazia (FOMO) a devenit mai puternică decât teama de a pierde bani.
“Memoria financiară este extrem de scurtă, iar prudența și aversiunea naturală față de risc nu pot concura mult timp cu visul de a te îmbogăți rapid.”
SPV-uri și inginerii financiare
Apariția vehiculelor speciale (SPV) pentru a finanța centre de date “off-balance sheet” (în afara bilanțului contabil) îi amintește lui Marks de practicile care au dus la colapsul Enron. Când companiile fac gimnastică financiară pentru a ascunde datoria, investitorii trebuie să fie extrem de precauți.
FOMO poate fi un instinct sănătos (uneori)
Surprinzător, Marks admite că FOMO (frica de a rata ocazia) are un rol în bulele de tip “inflection”. Atrage talent și resurse care, în final, construiesc viitorul. Dar pentru investitorul individual, FOMO este de obicei inamicul care te face să cumperi la maxim.
Nu trebuie să fii expert tehnic pentru a vedea riscul
Howard Marks recunoaște că nu înțelege în detaliu cum funcționează rețelele neuronale. Dar nu ai nevoie de o diplomă în informatică pentru a identifica lăcomia, evaluările absurde sau ingineriile financiare.
Istoria piețelor financiare arată că modelele comportamentale se repetă, indiferent dacă activul de bază este o lalea, o acțiune la o companie feroviară, un site “.com” sau un cip AI.
Cele 4 stadii ale unei bule sunt descrise în graficul de mai jos.
Memoria financiară este scurtă
Cea mai mare slăbiciune a pieței este lipsa memoriei. Lecțiile din 2000 sau 2008 sunt uitate sau ignorate de noile generații care cred că “de data aceasta e diferit”.
“Memoria este scurtă, iar prudența și aversiunea naturală față de risc nu pot concura cu visul de a te îmbogăți.”
Riscul de a sta pe margine vs. Riscul ruinei
Aici intervine nuanța specifică lui Marks. El nu spune “Vinde tot!”. A paria complet împotriva AI sau a sta 100% în cash este periculos, deoarece riști să ratezi un salt tehnologic secular (“Risk of missing out”). Dacă AI-ul chiar livrează promisiunile, cei care nu au nicio expunere vor rămâne în urmă.
Pe de altă parte, a fi “All-in” te expune la “riscul ruinei”. Dacă bula se sparge, un portofoliu concentrat poate suferi pierderi din care nu-și va mai reveni niciodată.
Nimeni nu știe unde este vârful
Alan Greenspan numea asta “exuberanță irațională”. Problema, spune Marks, este că nimeni nu poate spune cu precizie când raționalul devine irațional. Piețele pot rămâne iraționale mai mult timp decât poți tu rămâne solvabil.
Concluzia: Calea de mijloc
Soluția propusă de Marks pentru 2026 este poziționarea moderată.
“Nimeni nu ar trebui să intre «all-in» fără să recunoască faptul că riscă ruina financiară. Dar, în același timp, nimeni nu ar trebui să stea complet pe dinafară și să riște să rateze unul dintre marile salturi înainte ale umanității.”
Ce înseamnă asta pentru investitorul român în 2026?
Privind lucrurile din perspectiva noastră locală, aceste lecții globale au implicații directe:
- Nu vâna randamentele de ieri: Dacă vezi ETF-uri pe sectoare de tehnologie care au făcut +150% în ultimii 3 ani, nu presupune că vor face la fel și anul acesta. Adesea, investitorii intră exact când petrecerea se termină.
- BVB ca instrument defensiv: Bursa de la București, dominată de energie și utilități (companii plătitoare de dividende), poate funcționa ca o ancoră de stabilitate. Când evaluările din tehnologia americană o iau razna, companiile “plictisitoare” care produc cash-flow real devin atractive.
- Calibrează-ți expunerea: Verifică-ți portofoliul. Dacă, datorită creșterilor recente, tehnologia a ajuns să reprezinte 40-50% din total, poate e momentul să rebalansezi. Vinde puțin din ce a crescut mult și cumpără ce a rămas în urmă.
- Cash-ul este o opțiune: Într-o lume “priced for perfection”, a avea o rezervă de cash nu este o prostie, ci o muniție pregătită pentru momentul când inevitabila corecție va apărea și va oferi oportunități de cumpărare (acea “perioadă de implementare” reală de după bulă).
Simți că ai nevoie de claritate în strategia ta de investiții?
Teoria este bună, dar aplicarea ei în propriul portofoliu poate fi complicată, mai ales când emoțiile intră în joc.
Dacă vrei să discutăm concret despre portofoliul tău și să construim un plan robust, adaptat riscurilor din 2026, te invit la o sesiune de coaching 1-1. Împreună putem analiza expunerea ta și putem calibra riscul.
De asemenea, pentru discuții zilnice și suport din partea unei comunități de investitori care pun accent pe rațiune și termen lung, te aștept în grupul nostru de Facebook, RO Passive Investing.
Poți asculta versiunea audio a memo-ului lui Howard Marks pe Youtube:
Rezumate de cărți scrise de Howard Marks:
”Cum valorificăm ciclurile pieței”
